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    美元快速反彈 人民幣走勢(shì)添變數(shù)

    作 者:張勤峰 來(lái) 源:中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)發(fā)表日期:2018-05-04

     

      4月以來(lái),美元匯率與利率雙升,美元指數(shù)急漲逾3%,10年美債利率升穿3%,美元大有王者歸來(lái)之勢(shì),人民幣兌美元匯率則對(duì)應(yīng)連續(xù)回調(diào)超過(guò)1%。

      分析人士認(rèn)為,美債利率及相對(duì)利差走高,有望繼續(xù)支持美元指數(shù)上行,疊加中美經(jīng)濟(jì)與政策的變化,或使得人民幣兌美元在升值超過(guò)10%之后順勢(shì)展開(kāi)調(diào)整,但人民幣兌美元雙邊匯率波動(dòng)并不改變?nèi)嗣駧艆R率總體持穩(wěn)的大格局。

      這次美元上漲不一般

      北京時(shí)間5月3日凌晨,美聯(lián)儲(chǔ)FOMC結(jié)束新一次議息會(huì)議后,宣布維持1.50%-1.75%的聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間不變。

      美聯(lián)儲(chǔ)按兵不動(dòng)在意料之中,但市場(chǎng)相信,距離下一次美聯(lián)儲(chǔ)加息已不遠(yuǎn)。CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”顯示,本次會(huì)議召開(kāi)前,美聯(lián)儲(chǔ)6月加息25個(gè)基點(diǎn)至1.75%-2.0%區(qū)間的概率為94.3%,9月至該區(qū)間概率為22.7%;會(huì)議結(jié)束后,6月加息概率躍升至95.3%。

      分析人士稱,此次美聯(lián)儲(chǔ)議息決議未對(duì)6月加息給予任何暗示,對(duì)通脹的表述也偏中性,打壓美元走勢(shì),但并不妨礙市場(chǎng)對(duì)6月乃至后續(xù)加息的判斷。市場(chǎng)基本認(rèn)定,6月份美聯(lián)儲(chǔ)再次加息已是板上釘釘,而通脹上行預(yù)期仍在強(qiáng)化,美聯(lián)儲(chǔ)全年加息4次的概率在上升。倘若今年美聯(lián)儲(chǔ)加快升息步伐,將對(duì)美元指數(shù)形成上行支持。

      近期美元指數(shù)已有所表現(xiàn)。4月17日以來(lái),美元指數(shù)從89.4漲至92.7,12個(gè)交易日里10漲2跌,累計(jì)大漲3.7%。

      這一波美元指數(shù)上漲不一般。首先,漲勢(shì)凌厲,幾乎是連續(xù)上漲,且上行斜率很陡;其次,之前幾次,如2017年2月、9-10月的上漲,均屬于超跌反彈,之后又重歸下行,但在這次反彈前,美元指數(shù)已企穩(wěn)運(yùn)行超過(guò)兩個(gè)月;三是這次美元反彈伴隨著美債利率上行。今年4月以來(lái)美國(guó)10年期國(guó)債到期收益率重啟升勢(shì),并于4月下旬突破3%的心理關(guān)口,為2014年以來(lái)首次升破3%。

      美元利率與匯率共舞

      按照經(jīng)典的利率平價(jià)理論,利差決定匯率的相對(duì)變化。美債利率及相對(duì)利差走高,或?yàn)槊涝笖?shù)上漲提供了較好的解釋。

      盡管美債利率上行引發(fā)了全球債市新一輪調(diào)整,但前者上行更快,仍導(dǎo)致美債(國(guó)債,下同)與其他主要經(jīng)濟(jì)體國(guó)債利差走闊。

      Wind數(shù)據(jù)顯示,目前10年期美債與德債、英債利差分別擴(kuò)大到236BP、146BP,皆創(chuàng)下歷史新高;10年期美債與日債利差也擴(kuò)大到293BP,為2017年10月以來(lái)最大值。

      美債利率上行背后的核心變量是通脹。

      3月份美國(guó)PCE和核心PCE物價(jià)指數(shù)的同比升幅分別達(dá)到2.0%和1.9%,后者已相當(dāng)接近美聯(lián)儲(chǔ)給出的2%的目標(biāo)區(qū)間。

      海通證券姜超表示,今年以來(lái)美國(guó)通脹預(yù)期明顯提升,是推高美債收益率的主要原因,國(guó)際油價(jià)大漲、就業(yè)市場(chǎng)緊張、稅改等均可能推高通脹。

      天風(fēng)證券孫彬彬團(tuán)隊(duì)表示,核心通脹指標(biāo)低估了美國(guó)通脹水平,且決定核心通脹的成本端及需求端因素,都在朝著推升通脹的方向變化,預(yù)計(jì)二季度美國(guó)核心通脹仍將趨勢(shì)性上行。

      市場(chǎng)對(duì)美國(guó)的通脹預(yù)期也在上升。美國(guó)國(guó)債和通脹指數(shù)國(guó)債(TIPS)之差,可以反映市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)通脹的預(yù)期,該利差自今年2月回落之后,近期再度擴(kuò)大至220BP左右,已升至2014年8月以來(lái)的高位水平。

      分析師們認(rèn)為,如果通脹趨勢(shì)進(jìn)一步強(qiáng)化,美聯(lián)儲(chǔ)加快升值的概率將提升,而無(wú)論是通脹預(yù)期的變化還是加息預(yù)期的變化,均指向美債利率繼續(xù)上行的方向。

      另外,供需格局的變化,也在推動(dòng)美債利率上行。一方面,美國(guó)稅改、基建等致使赤字?jǐn)U大,國(guó)債供給明顯增多;另一方面,美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始縮表,一些美國(guó)國(guó)債的海外投資者減少了對(duì)美債的投資,這意味著美債的購(gòu)買力在下降。

      在美債利率較快上行的同時(shí),其他一些主要經(jīng)濟(jì)體債券利率上行放緩,使得利差變化仍將支持美元指數(shù)走高。

      美元指數(shù)由美元對(duì)6種貨幣組成,其中歐元的權(quán)重最大,美元指數(shù)漲跌很大程度上反映了美元與歐元的強(qiáng)弱對(duì)比。

      2017年,盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)增勢(shì)強(qiáng)勁、美聯(lián)儲(chǔ)穩(wěn)步加息,但美元指數(shù)大跌近10%,關(guān)鍵就在市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)向歐洲,對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)及貨幣政策調(diào)整的預(yù)期大幅推高歐元、英鎊等,進(jìn)而打壓美元指數(shù)。2018年以來(lái),美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依舊穩(wěn)健、美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)穩(wěn)步加息,歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能卻出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱的跡象,通脹上升和寬松政策退出并沒(méi)有先前市場(chǎng)預(yù)想的順利,這種預(yù)期差導(dǎo)致歐元對(duì)美元走弱、歐美利差擴(kuò)大,美元多頭信心得到提振。

      人民幣有壓力但不悲觀

      從歷史走勢(shì)上看,美元兌人民幣匯率與美元指數(shù)二者走勢(shì)高度相關(guān)。隨著美元指數(shù)脫離3年多的低位,顯露出上行勢(shì)頭,未來(lái)人民幣兌美元匯率走勢(shì)面臨的變數(shù)增多。

      值得注意的是,今年以來(lái)中美債市此消彼長(zhǎng),致利差快速收窄,10年期中、美利差一度降至約55BP,目前為70BP,而去年11月下旬時(shí)該利差曾達(dá)到160BP,今年初也有160BP。

      雖然歷史上中美利差變化與人民幣兌美元匯率走勢(shì)并不完全一致,有些時(shí)候甚至完全相反,但利差背后隱藏的信息仍值得關(guān)注。今年以來(lái)中美利差收窄,與兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及貨幣政策走向的邊際變化有關(guān),一方面,美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)健增長(zhǎng),中國(guó)經(jīng)濟(jì)則穩(wěn)中略緩,出現(xiàn)一定的增速下行跡象;另一方面,美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息縮表,人民幣銀行幾度動(dòng)用準(zhǔn)備金工具,貨幣政策取向出現(xiàn)一定微調(diào)。

      歸根到底,人民幣兌美元匯率波動(dòng)緣于經(jīng)濟(jì)基本面的相對(duì)變化。就這一點(diǎn)來(lái)看,近期中美利差變化仍對(duì)匯率具有指示意義。

      近期人民幣兌美元匯率已出現(xiàn)一定的回調(diào)。5月3日,人民幣兌美元匯率中間價(jià)調(diào)低62基點(diǎn),報(bào)6.3732元,為1月25日以來(lái)新低,自4月18日以來(lái)已累計(jì)下調(diào)961基點(diǎn),貶值幅度為1.53%。

      與美元指數(shù)漲幅相比,人民幣兌美元調(diào)整幅度較小。但目前美元已實(shí)現(xiàn)向上突破,倘若未來(lái)美元指數(shù)繼續(xù)走高,中美利差繼續(xù)擴(kuò)大,人民幣對(duì)美元轉(zhuǎn)入階段性貶值并非不可能。

      貶值并不可怕,過(guò)去一年多時(shí)間里,人民幣對(duì)美元升值了超過(guò)10%之后,即便未來(lái)出現(xiàn)一定的貶值,也不改變?nèi)嗣駧艑?duì)美元總體持穩(wěn)的態(tài)勢(shì)。匯率有升有貶,才是雙向波動(dòng)。

      也不應(yīng)對(duì)人民幣兌美元的走勢(shì)過(guò)度悲觀。一是目前境內(nèi)外人民幣匯率價(jià)差很小,NDF隱含的匯率預(yù)期也沒(méi)有明顯變化,貶值預(yù)期并不強(qiáng)烈;二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有也不會(huì)出現(xiàn)失控下行,全年完成增長(zhǎng)任務(wù)的壓力不大,意味著人民幣匯率有底部支撐,向下空間不大;三是不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為,充分就業(yè)形勢(shì)下的美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在接近“繁榮頂點(diǎn)”,基本面未必會(huì)給美債利率提供太大的繼續(xù)上行空間。

      進(jìn)一步看,強(qiáng)勢(shì)美元?dú)w來(lái),很多非美貨幣都有壓力,與一些主要非美貨幣相比,人民幣表現(xiàn)并不弱。外匯交易中心公布的CFETS人民幣匯率指數(shù)自3月以來(lái)持續(xù)走高。擺脫單一貨幣的視角,人民幣匯率其實(shí)仍然并有望繼續(xù)保持總體穩(wěn)定。

     

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